【研究报告内容摘要】
cpi 同比持平于上月,环比零增长;其中猪肉贡献下行,石油燃料系贡献上行。 不包含食品和能源的核心 cpi 持 平于上月。 12 月 cpi 同比为 4.5%,持平于上月;环比零增长。 其中猪肉价格同比为 97%(环比-5.6%),低于上月的 110.2%,形成主要的负向拉动。而水电燃料、交通工具用 燃料同比分别为 0.1%、 0.6%,分别较上月上行 0.6 个点和 11.2 个点。 受同期调价影响, 12 月液化石油气价格上 涨 4.0%,汽油和柴油价格均上涨 1.4%。 食品和能源形成大致对冲。不包含食品和能源的核心 cpi 同比为 1.4%, 持平于上月。 鲜菜价格略强于季节性, 12 月环比 10.6%,同比增长 10.8%。这可能和南方干旱有一定关系。 2019 年 10 月以 来,广东、闽南、赣南、 皖南等地区持续干旱, 对冬季蔬菜不利,可能会一定程度上影响粮食和蔬菜价格,我们 在高频数据分析《关注价格变化:蔬菜、原油和铜》中曾经指出过这一点。这一趋势后续需要进一步观察。
cpi 通胀可控,从食品向非食品传递的关键环节房租(反映房价影响)、消费品(反映 ppi 系影响)、服务(反 映人工成本影响)同比均持平或低于上月,传递目前并没有发生。 租赁房房租同比 0.8%,低于上月的 0.9%。 消费品同比 6.4%,低于上月的 6.5%。 服务类价格同比 1.2%,持平于上月。 三种价格分别反映房价传递、 ppi 传递、人工成本传递,目前均持平或低于上月, cpi 通胀整体可控。 春节错位( 2020 年春节在 1 月, 2019 年在 2 月)可能会导致 1 月 cpi 创一个高点,从高频数据看, 1 月猪肉价 格环比略有回升;但同比有明显反弹。对这一点市场已有预期。 从农业部猪肉价格和 28 种蔬菜价格来看, 截至目前 2020 年 1 月均值环比 12 月分别上涨 3.9%和 5.1%。但由于 存在春节错位( 2020 年春节在 1 月, 2019 年在 2 月) ,猪肉的同比会较 12 月上升 13 个点。 换句话说,如果其他条件不变,则 2020 年 1 月 cpi 将比 2019 年 12 月的 4.5%高。 同期原油价格中枢也有一定 抬升,所以 2020 年 1 月 cpi 创一个高点的概率较大。 但市场对这一点应已有充分预期。 1 月数据出来后可能会有“通胀触顶”预期形成。 从截至目前的 1 月的原油价格、 crb 指数、 crb 工业原料指数同比来看,后续 ppi 可能会继续上升。 pmi 的购 进和产出价格指数也明显偏强。 从 ipe 布油、 crb 指数、 crb 工业原料指数的月均值同比来看, 12 月分别上升 17.5、 2.0、 1.6 个点; 1 月(截 至 9 日) 分别上行 0.4、 2.0、 2.4 个点。后续 ppi 同比可能会继续上行。 作为 ppi 同比先导的 pmi 购进和出厂价格指数也明显偏强, 12 月分别上行 2.8、 1.9 个点。
cpi 可控、 ppi 回升是一个友好的组合, 它对应着货币政策不用太担心通胀扰动;但同时企业盈利在趋于改善。 从历史数据看,名义增长短周期( ppi 及库存周期)、工业原材料价格周期(铜、原油、螺纹钢) 、企业利润周 期是同一过程。 通胀依然是货币政策的核心关注变量之一; cpi 可控意味着通胀对货币政策的扰动不会增加。 易纲行长在《坚守 币值稳定目标,实施稳健货币政策》一文中所说的“总量适度、精准滴灌、协同发力、深化改革、内外部均衡”仍是 我们理解货币政策的一个基本线索。 ppi 在经验上同步于企业盈利, ppi 的回升周期对应着企业盈利的回升周期。 从历史数据看,名义增长短周期( ppi 及库存周期)、企业利润周期、工业原材料价格周期(铜、原油、螺纹钢)是同一过程,目前各个线索所发出的 信号比较匹配。 我们在前期报告《企业盈利触底周期确认》中曾指出过这一点。 核心假设风险: 宏观经济变化超预期, 外环境变化超预期

---